События недели Новостная лента

Конец денежного изобилия

Ухудшение внешнеэкономической конъюнктуры в 2002 году способно не только ударить по бюджету и валютным запасам России, но и вызвать кризис рублевой ликвидности у предприятий.

Ситуация в денежно-кредитной сфере, как и в экономике в целом, в этом году оказалась достаточно благоприятной — значительно лучше, чем ожидалось в начале года. Правда, в первую очередь это связано с хорошей внешнеэкономической конъюнктурой. В начале года большинство экономистов ожидало, что экспортные поступления понизятся на 5-8 млрд долларов.

Это, конечно, создало существенные проблемы и для бюджета, и для Банка России. Однако объемы экспорта практически не снизились по сравнению с прошлым годом. Несмотря на значительный рост импорта — ожидается, что по итогам года он составит около 20%, — платежный баланс остается сильным, и ЦБ значительно нарастил резервы. Даже та планка, на которой мы сейчас остановились, 37,8 млрд долларов, это еще не предел, и к концу года можно ожидать роста резервов до 39-39,5 млрд долларов.

Ситуация с инфляцией оказалось еще хуже, чем предполагали правительство и ЦБ. Планы удержать инфляцию в пределах 12-14% выполнить не удалось. И хотя сейчас темпы инфляции снизились, по итогам года она скорее всего составит около 18%. В данном, конечно, есть часть ответственности ЦБ. Однако ключевые факторы «перевыполнения плана» по инфляции связаны не с денежной политикой, а с повышением цен и тарифов на услуги естественных монополий. По нашей оценке, вклад естественных монополий в рост инфляции составил примерно 36%, тогда как в прошлом году — 26%. Это сыграло главную роль в том, что инфляция превысила целевые ориентиры. Если же говорить о вкладе собственно монетарных факторов, связанных с денежным предложением и с ухудшением структуры денежной массы (увеличение доли наличного денежного обращения), то этот вклад нами оценивается примерно в 27% от общего роста цен (в прошлом году — более 30%). Соответственно, оставшаяся часть факторов ускорения инфляции — это инфляционные ожидания, ослабление рубля по отношению к доллару. Подводя итог, можно сказать, что рубль подешевеет примерно на 7%, тогда как в прошлом году он подешевел на 4,6%.

Конечно, за это, как и за повышение части наличного капитала, несет ответственность ЦБ, но степень свободы действий у него была небольшая. Стабильность курса означала бы существенное ухудшение ситуации для внутренних производителей, уменьшение их конкурентоспособности. В этом году рубль реально укрепляется по отношению к доллару более медленными темпами: до конца года, по нашей оценке и без учета американской инфляции, это около 9%, в прошлом — 13,2%. Это позитивное изменение — если бы скорость реального укрепления рубля была выше, то и ситуация с импортом была бы более драматичной. В целом, Банк России достаточно неплохо поработал в 2001 году, однако будущий год может оказаться не таким простым.

Если же говорить о перспективах в денежно-кредитной сфере, то заметно, что ЦБ по традиции не обременяет себя обязательствами. Он исходит из того, что в будущем году инфляция удержится в пределах 12-14%, и акцентирует внимание на темпах роста денежной массы М2. На наш взгляд, это достаточно нечеткие ориентиры, поскольку инфляция в существенной мере зависит не только от ЦБ, но и от тарифной политики естественных монополий, реструктуризации ЖКХ, электроэнергетики. Если правительству удастся удержать рост тарифов монополий в запланированных пределах (по электроэнергии — 32%, по транспорту — 18%), то темпы роста инфляции в целом могут оказаться даже ниже ориентиров ЦБ.

В то же время ситуация в 2002 году будет — и это главное — существенно отличаться от того, что мы наблюдали в прошлые два года, когда ЦБ эмитировал большие объемы денег и экономика не могла их переварить, что проявлялось в избыточной ликвидности. Поскольку платежный баланс будет ухудшаться из-за роста импорта и сокращения экспорта вследствие замедления темпов роста мировой экономики, возможности покупки валюты Центробанком сократятся. По нашей оценке, при благоприятном сценарии резервы могут увеличить на 4-5 млрд долларов, при неблагоприятном (снижение цен на нефть, скажем, до 20 долларов за баррель) ЦБ сможет увеличить резервы всего на 2-3 млрд. С точки зрения стабильности страны это не принципиально: накопленных резервов — 40-43 млрд долларов — пока что достаточно. Главное следствие — темпы роста денежного предложения в экономике резко снизятся. Если в этом году рост М2 за восемь месяцев составил примерно 25%, а к концу года достигнет 40%, то в будущем году эти темпы могут упасть до 10-15%. Возникнет принципиально другая ситуация. Если сейчас денежное предложение растет на 40%, а денежный спрос примерно на 30%, то на следующий год предложение вырастет, по оценке, примерно на 10-15%, то есть практически так же или медленнее, чем инфляция, а спрос вырастет на 22-25%. Если к данному процессу «создания денег» путем активной кредитно-депозитной деятельности не подключатся коммерческие банки, то реальный сектор экономики может вновь начать испытывать денежный голод. И Банк России в «Основных направлениях» недооценивает данный риск.

События недели is powered by

Каталог обзоров